jueves, 22 de septiembre de 2011

¿A que jugamos?

Balanza de pagos

Queridos lectores,

No solo es importante decir la verdad y demostrarlo, también es importante como y en que orden se cuentan las cosas. Posiblemente el orden no sea la mayor virtud de este blog. El libro y documental “La doctrina del shock” es un buen ejemplo de todo esto. En el documental se muestra como las impopulares ideas del economista Milton Friedman se fueron imponiendo aprovechando estados de “shock” psicosociales, tales como guerras o desastres naturales. No dudo que esto haya ocurrido así, pero pongo en duda que una idea o teoría económica, incluso aunque presentase grandes evidencias científicas a su favor, lo que parece no ser el caso, pueda ser el motor de los cambios. Yo soy materialista y como tal considero que la infraestructura, el modo de producción, condiciona las ideas y la cultura. Nuestra forma de producir nos ha hecho consumidores y el mundo que hemos conocido entre los años 1.981 y 2.009, ese “muro de los petrodólares” que algunos llaman consenso de Washington, tuvo que buscar sus ideas, su justificación cultural, pero es esencialmente una construcción política.

Balanza de pagos

Imaginemos que estamos en la antigüedad y que vivimos en Atenas criando ovejas. Nos va bien y nos gustaría comprar un caballo pero son caros. Un día aparece un comerciante de Esparta y nos ofrece un caballo por cinco ovejas ¡no podemos perder esta oportunidad! Así era el comercio en la antigüedad. Con el tiempo aparecieron los bancos y ya no fue necesario entregar las cinco ovejas, podíamos entregar tres y devolver después otras dos al banco (quien dice ovejas dice dinero, claro). Consideremos ahora el conjunto de bienes intercambiados por Atenas y Esparta, deben ser ambos de valor equivalente, si no es así Atenas está contrayendo una deuda con Esparta, o quizás le pida prestado a Rodas ¡A Esparta y Rodas no les hacía gracia dar crédito a esos vagos atenienses que holgazaneaban dedicados al teatro y la filosofía! La primera característica del mundo que tomo forma en 1.981 es la perdida del miedo a la deuda, pero hay muchas más. Todos esos intercambios comerciales se reflejan en la llamada Balanza de Pagos. Está es la de España en 2.009



La balanza comercial es la diferencia entre importaciones y exportaciones, en España tiene un amplio saldo negativo. Eso se compensa un poco con los servicios que en España tienen saldo positivo gracias al turismo, la industria nacional. Junto con las rentas y transferencias forman la balanza corriente que de forma simplificada diremos que se compensa con la balanza financiera, lo que nos prestan Rodas y Esparta. Hasta aquí nada nuevo, de acuerdo, esto ya lo habíamos comentado en otros posts y ahora lo vemos más formalmente. El resto de divisiones no nos interesan demasiado salvo las Rentas, es una partida de suficiente entidad para anular el saldo positivo del turismo. Ese saldo negativo es el resultado de restar a las rentas que regresan a España de nuestras inversiones en el extranjero las rentas que salen fuera del país como resultado de inversiones extranjeras en España. Han invertido mucho, y se llevan sus rentas.

Ahora vamos a ver la Balanza de Pagos de Estados Unidos antes de la quiebra del sistema de Bretton Woods y después de la misma. Aquí tenéis la serie completa entre 1.960 y 2.010, yo me centrare solo en dos años y en los datos que me interesan.

año
1.960
2.008



comercial
4.892
-830.109
servicios
-1.385
131.770
rentas
3.379
147.089
financiera
- 1.805
292.076
derivados
-
-32.947
errores y omisiones
-1.019
-59.443

El principio

Como ya habíamos explicado anteriormente durante el desarrollo de la guerra de Vietnam, en la que participo entre 1.965 y 1.973, Estados Unidos registra su primer déficit comercial, hecho que coincide con el pico de producción de los campos petrolíferos de Texas que a partir de 1.972 comenzó a declinar.


Los problemas y los déficits se acumulaban y por último en 1.973 la OPEP decide dejar de exportar petróleo a Estados Unidos y Europa Occidental. De está forma se explica la nueva cultura de perdida de miedo a la deuda y los pactos establecidos con Arabia Saudí en 1.974 para garantizar el suministro de petróleo y su conversión exclusiva en petrodólares, lo cual tiene su reflejo en las balanzas comercial y financiera. Pero ¿Qué pasa con las rentas? recordemos que son rendimientos de capital obtenido por inversiones en el extranjero. Durante la época de Bretton Woods el capital estaba “enjaulado” dentro de los países por medio de férreos controles de capital que Estados Unidos es el primero en comenzar a eliminar en 1.974, que “casualidad”. Es evidente que la nueva estrategia consistía en extender el poder del dinero allí donde las armas habían fracasado, como en Vietnam. Este dinero se utilizaría en primer lugar para asegurar los suministros de materias primas y por otro lado las rentas obtenidas compensarían el déficit comercial. Una estrategia estupenda, vivir de las rentas. Y “casualmente” allí estaban las excéntricas e ignoradas ideas de Milton Friedman para dar el toque de barniz “científico” al muro de los petrodólares. Keynes era un firme y radical defensor de los controles de capital puesto que consideraba que el ahorro de una sociedad se debía de reinvertir en ella pero con la libre circulación de capitales se ponían las bases para acabar con el bienestar de la clase trabajadora, que había alcanzado suficiente entidad para que algunos hablasen de clase “media”. Esas rentas revertirían en su gran mayoría sobre los ricos.

El déficit comercial sostenido durante cuarenta años ha ido alimentando la deuda y por tanto a los bancos, y la eliminación de los controles dio vía libre a los “capitales flotantes” que con el tiempo se han dedicado cada vez en mayor medida a la especulación. Hoy en día el 94% de las transacciones financieras que se realizan en el mundo tienen un fin especulativo. De esta forma se entiende y se explica lo que conocemos como la pirámide de la liquidez.


Actualmente el tamaño de esa pirámide es de doce veces el PIB mundial. Una pirámide que se cae a pedazos y que mantienen apuntalada los gobiernos mientras los inversores tratan de sacar algo de valor a todo ese humo cambiándolo por oro o por tierras cultivables. La parte más ancha de dicha pirámide son los derivados, el producto más críptico e inescrutable. Y tiene que ser así porque detrás de estos nuevos productos sofisticados se esconde un concepto muy antiguo y simple, el apalancamiento ¿De que otra forma se puede explicar está gráfica?



¿Conocéis algún producto cuyo volumen de mercado sea inferior al mercado de seguros que asegura ese producto? Como recordaréis los CDS son un seguro contra el impago crediticio con la particularidad de que el seguro lo puede contratar cualquiera, aunque no sea dueño del título de deuda. Es como si asegurar tu casa fuese más caro que la casa en si. Hablando de casas, es famosa la frase de Angela Merkel sobre los CDS “quien compra un seguro para la casa de su vecino tiene un gran interés en que la casa se incendie, e incluso le prende fuego”

La especulación, ya sea con CDS o en cualquier otro producto no es más que una apropiación de la renta de los consumidores, que deben pagar más por el producto, y de los productores, que tendrán que ajustar sus márgenes. Especular con trigo o con otro producto significa comprar no para utilizar el producto haciendo pan, sino para venderlo cuando el precio suba. El problema es que el tamaño de los capitales flotantes es muy superior al de todo lo producido en el mundo durante un año, doce veces más, con lo cual las posibilidades para alterar los precios artificialmente se multiplican.

Los “capitales flotantes” surgieron como una pata más de un proyecto cuyo objetivo último era mantener la hegemonía global de Estados Unidos, sin embargo las rentas obtenidas no son tan cuantiosas como para compensar el déficit comercial. Algo falló por el camino, no se contaba con el funcionamiento de la libre empresa. Esos “capitales flotantes”, las escasas ocasiones que no se dedican a la especulación buscan invertir donde los costes laborales sean muy bajos, como en China. Esto ha hecho perder poder adquisitivo a los trabajadores de los países que quieren competir, como Alemania.


Como se ve en la imagen los salarios en Alemania están congelados, no así los precios que han subido un 20% en diez años. Gracias a la burbuja inmobiliaria en España se consigue un “pirrico” aumento de 8 euros anuales pero a partir de 2.009 el salario real empieza a disminuir como consecuencia de la crisis y seguirá ajustándose debido al alto nivel de desempleo.

Otro componente de los costes laborales son las aportaciones que hace el empresario al sistema de seguridad social. Si nos fijamos en como ha evolucionado el tipo impositivo en los países de la OCDE entre los años 2.000 y 2.009 se aprecia también una ligera tendencia a la baja, 17 de los veintisiete países que tienen este tipo de imposición bajan el impuesto y 6 lo suben. El resultado final, si bien es difícil de estimar ya que en algunos casos hay varios tramos es una bajada media de 2 puntos.

Otro proceso  que se debería desarrollar según la lógica de la libre empresa es que esos “capitales flotantes” busquen lugares con bajos impuestos. Fijémonos ahora en la evolución del tipo impuesto a los beneficios empresariales en los países de la OCDE entre los años 2.000 y 2.010. En está ocasión inserto la tabla para que podáis captar el desplome sufrido en tan solo diez años.

Año
2.000
2.010
diferencia




Australia
34,0
30,00
4
Austria
34,0
25,00
9
Belgium
40,2
33,99
6,21
Canada
42,4
29,36
13,07
Chile
15,0
17,00
-2
Czech Republic
31,0
19,00
12
Denmark
32,0
25,00
7
Estonia
26,0
21,00
5
Finland
29,0
26,00
3
France
37,8
34,43
3,33
Germany
52,0
30,18
21,86
Greece
40,0
24,00
16
Hungary
18,0
19,00
-1
Iceland
30,0
18,00
12
Ireland
24,0
12,50
11,5
Israel
36,0
25,00
11
Italy
37,0
27,50
9,5
Japan
40,9
39,54
1,33
Korea
30,8
24,20
6,6
Luxembourg
37,5
28,59
8,86
Mexico
35,0
30,00
5
Netherlands
35,0
25,50
9,5
New Zealand
33,0
30,00
3
Norway
28,0
28,00
0
Poland
30,0
19,00
11
Portugal
35,2
26,50
8,7
Slovak Republic
29,0
19,00
10
Slovenia
25,0
20,00
5
Spain
35,0
30,00
5
Sweden
28,0
26,30
1,7
Switzerland
24,9
21,17
3,75
Turkey
33,0
20,00
13
United Kingdom
30,0
28,00
2
United States
39,3
39,21
0,13




Media


6,94


Este desplome es coherente con las medidas que últimamente encuentran tanto predicamento entre la clase política, reducir los impuestos a los empresarios para atraer capital. En definitiva, enriquecerse a costa de empobrecer al vecino, una política con escaso recorrido ya que el vecino más pronto que tarde también bajará los impuestos. Esa es la espiral descendente en la que nos encontramos en estos momentos y que en Europa lidera Irlanda.

Los bajos impuestos y la movilidad de capitales también son usados por la libre empresa como medio de elusión fiscal. No hay que confundir elusión, que básicamente consiste en no pagar impuestos y que es perfectamente legal, con la evasión. La evasión hoy en día no tiene mucho sentido salvo que estemos hablando de actividades ilícitas o bien actividades que no se puedan deslocalizar como por ejemplo la construcción ¿En que consiste la elusión fiscal? En abrir una sociedad intermediaria en un paraíso fiscal. Imaginemos que nos dedicamos a producir zapatos y decidimos llevarnos la producción a China. El coste de producción del zapato son 10 euros y lo vendo en España a 100 euros, si vendo 100.000 zapatos obtendré 9 millones de euros de benéfico de los que tendré que dar al estado español 2,7 millones de euros en concepto de impuesto. Si por el contrario los vendo a una sociedad intermedia en un paraíso fiscal por ejemplo a 90 euros y desde allí los vendo a España obtendré solo 1 millón de euros de beneficio y pagaré solo 300.000 euros de impuestos. Siendo un poco hábil se pueden llegar a dar perdidas en los países con altos impuestos lo que podré utilizar para pedir subvenciones, hacer un ERE, o bajar los salarios a los empleados.


El funcionamiento de los paraísos fiscales no sería posible si no se diesen al mismo tiempo las condiciones de libertad de movimiento de capitales y desequilibrios en la cuenta corriente de la balanza de pagos dado que estos territorios en su función de intermediarios del comercio mundial acumulan enormes superavits en la misma.

Esta subasta global en la que se puja por menores salarios e impuestos transfiere la renta desde las clases “medias” occidentales hacía los países en desarrollo y las élites de súper-ricos. Continúa siendo objeto de discusión si algo del crecimiento económico de los últimos treinta años ha llegado a las clases trabajadoras occidentales pero es un hecho probado que gran parte de él lo ha acaparado el 1% más rico.


La “coincidencia” en los patrones observados en la distribución de la riqueza en los años anteriores a la Gran Depresión y la reciente crisis “subprime” ha llamado la atención de los economistas que han encontrado una correlación entre la desigualdad y el final de los periodos de crecimiento. Si bien correlación no implica causalidad este periodo del “muro de los petrodólares” que se afianzo de forma definitiva en 1.981 se ha caracterizado por la creciente inestabilidad financiera y las continuas crisis:

Lista de crisis

Israel (1.983): una burbuja especulativa promovida por los bancos sobre sus propias acciones en la bolsa y que concluye con la quiebra y nacionalización de los mismos y devaluación de la moneda.

Cooperativas de ahorro y crédito en Estados unidos (1.985 – 1.990): una pequeña burbuja inmobiliaria causo la quiebra de 747 cooperativas, con un coste estimado de 160 mil millones de USD.

Las décadas perdidas de Japón (1.991 – actualidad): dos burbujas épicas, en la bolsa y en el mercado inmobiliario, retroalimentándose mutuamente, dejan a la economía nipona con encefalograma plano hasta el presente ¿nuestro futuro?

Finlandia (1.991 – 1.994): una pequeña burbuja inmobiliaria solventada con apenas 8.400 millones de dólares y devaluación.

Suecia (1.991 – 1.995): una burbuja inmobiliaria y devaluación.

México (1.995): una crisis de deuda soberana, aceptada en dólares por conveniencia, con devaluación y contagio al sector financiero.

Tigres Asiáticos (1.997): la crisis donde se comienzan a ver las costuras al sistema. Una inmensa cantidad de “capitales flotantes” fluía año tras año a los países del sudeste asiático. Todos esos países acumulaban importantes déficits en la cuenta corriente, incluso con balanzas comerciales favorables, debido al servicio dedicado a la deuda externa (recordad, las rentas). Se estaban alimentando burbujas en la bolsa y en el mercado inmobiliario. La consiguiente estampida de los “capitales flotantes”, a velocidad pasmosa, tumbo las monedas que perdieron entre el 40 y 80% de su valor. Inmediatamente se exigió la actuación del policía de la deuda (el FMI) ya que gran parte de ella estaba contraída en dólares. Ocho años después de la crisis la renta per capita en Tailandia, Indonesia y Malasia no había recuperado su nivel pre-crisis. Corea del Sur, Laos y Filipinas también entraron en una fuerte recesión. Cayeron gobiernos y se considera que para Indonesia tuvo un impacto similar al de la Gran Depresión para Estados Unidos. Millones de personas cayeron por debajo del umbral de la pobreza.

Rusia (1.998): una crisis de deuda soberana agravada por un coletazo de la crisis asiática que termina en devaluación, impago interno y reestructuración de deuda externa. Pese a provocar en un primer momento escasez de comida y productos básicos la recuperación fue rápida.

Argentina (1.999 – 2.002): una crisis de deuda y cambiaría agravada por la desconfianza de la población en la moneda tras una hiperinflación previa, que termina en devaluación e impago externo.

Crisis de las punto-com (2.001): una burbuja en la bolsa norteamericana.

La finanzoglobalización, consenso de Washington o “muro de petrodólares” es un invento ad hoc con el único fin de mantener una estructura de poder. Esta no es una historia de buenos y malos, donde los malos son Estados Unidos y sus fieles vasallos ingleses y japoneses y los buenos son los europeos y las naciones en desarrollo. Está es un historia como la de Roma, la España del renacimiento o el imperio británico, una historia de poder. Como cualquier ser humano el poder puede ser benigno cuando se encuentra seguro de si mismo y agresivo cuando arrecian las dudas sobre su competencia.

La balanza de pagos, que según Milton Friedman carecía de importancia, debe de permanecer equilibrada en el medio y largo plazo, puesto que todo desequilibrio implica deuda, y su acumulación nos conduce a la crisis y finalmente al impago, ya sea de forma directa o mediante devaluación. El libre movimiento de capitales que en principio fue pensado para compensar el déficit comercial, ha conducido a una inestabilidad creciente conforme los “capitales flotantes” crecían y a cada coletazo financiero le seguía un coletazo cambiario como consecuencia del des-orden monetario internacional. Esto ha propiciado una subasta global por rebajar salarios e impuestos y la acumulación de fortunas inmensas que son insostenibles puesto que la desigualdad hace que colapse la demanda.

Este sistema ha llegado a su límite y se empieza a desmantelar disimuladamente, fuera del foco de atención de la opinión pública. Las tensiones cambiarias que en anteriores crisis han sacudido la periferia del sistema se encuentran por fin concentradas sobre el corazón del mismo, en el dólar y el euro. Estamos en un “momento Sputnik” y el resultado de la crisis cambiaria en el corazón del sistema puede acortar o dilatar los cambios necesarios.

viernes, 9 de septiembre de 2011

Se Busca: ¿Cuál es el banco enfermo del planeta?



Queridos lectores,

Los acontecimientos se suceden a un ritmo vertiginoso y he decidido romper mis planes. En lugar de ir de lo general a lo particular, en lugar de analizar el origen y las causas de la crisis europea y partiendo de esas conclusiones tratar de arrojar luz sobre cada una de sus manifestaciones he decidido abordar un post, que será breve porque en realidad no hay mucho donde rascar, sobre las recientes dudas hacia la banca europea. En definitiva intentaré responder a la pregunta ¿Dónde caerá la bolita? o bien ¿Cuál será la primera ficha del domino en caer? Porque si habéis seguido mis dos entradas anteriores os habréis dado cuenta que gran parte de la banca es, o más bien será en breve, profundamente insolvente. Fue resucitada por los rescates, estímulos y majaderías varias de los gobiernos...


... pero su dinero no ha servido para reactivar la economía debido a las enormes deudas privadas acumuladas, así que esos capitales flotantes han seguido una deriva especulativa hacía las materias primas y los países emergentes. Allí los inversores más hábiles se están dando cuenta que los precios no se corresponden con una realidad objetiva y están empezando a recoger beneficios lo que indica que en breve todos querrán salir y la burbuja se desinflará y ese maravilloso fondo ETF Silver sobre el mercado de futuros de la plata con el que pensábamos hacernos ricos dentro de poco será humo.

En anteriores post comentábamos que la bajada de las bolsas en agosto había hecho saltar las alarmas y en especial que los bancos lideraban esas caídas, pero ¿solo en Europa?

Dow Jones Financiero frente a Dow Jones general

Evolución de la cotización del banco HSBC frente a evolución del índice general de la bolsa de Hong Kong

Algunos hablaban de un posible crash a dos semanas vista y la noticia llego incluso a los medios de comunicación masas que se hacían eco de la falta de liquidez del sistema bancario europeo. ¿Qué es la liquidez? Tener dinero para pagar a corto plazo. No es lo mismo que la insolvencia. Los bancos tienen inversiones a corto, medio y largo plazo pero tienen que afrontar obligaciones a corto plazo como por ejemplo que la gente saque dinero de los cajeros. Por ejemplo, un banco compra deuda pública a tres meses, dentro de tres meses recibirá un millón de euros, pero si se ha quedado sin reservas, hasta que reciba esa “paga” tendrá que pedir prestado a otros bancos para ir dando a la gente el dinero que saquen de los cajeros. Son los problemas en ese mercado interbancario los que hacen saltar las alarmas, parece que los bancos no se prestan dinero entre si puesto que sospechan de la solvencia de los demás y entonces recurren a pedirlo prestado al Banco Central Europeo.

Las dudas que pueden estar detrás de esto es la exposición de los bancos a la deuda soberana. Muchos bancos compraron deuda soberana, por ejemplo a España. Imaginemos que un banco compro un millón de euros a diez años en 2.009, en ese momento el interés era del 3,6 % (los datos son aproximados) por lo tanto el banco pagaría 965.000 euros, y adquirió el derecho a recibir un millón dentro de diez años. Los títulos de deuda se pueden vender en un mercado secundario y se consideraban altamente líquidos. En agosto de 2.011 el interés que pedía un inversor en el mercado secundario era del 6,3 % a diez años. Como ya solo quedan ocho años para el vencimiento de esos bonos que se compraron a España, se les pedirá un 5,04% a ocho años, siguiendo una relación lineal. Eso quiere decir que se pueden vender por 952.000 euros. El banco que los compro en su momento no solo no gana dinero sino que pierde. Esa es la situación y eso nos ayuda a responder a preguntas como ¿Quién especula con la deuda? Evidentemente especulan los que no la tienen y es un problema para los que la tienen puesto que para no perder no les queda otra que quedársela y esperar al vencimiento. Eso no tiene porque ser un problema si asumimos que no habrá default (lo que por cierto, está por ver), pero puede comprometer la liquidez. Un instrumento tradicionalmente muy líquido se ha vuelto completamente ilíquido.

Parece bastante lógico que los problemas en las deudas soberanas hayan disparado los problemas de liquidez en la banca europea. Y ¿como se puede valorar esa falta de liquidez? Por el precio que se cobran los bancos por prestarse el dinero entre si que es el famoso Euribor al que están vinculadas las hipotecas. En el peor momento de la crisis de 2.008 llego hasta el 5,93 % y en marzo de 2.009 se regularizo y se sitúo en 1,21 %. Hay que tener en cuenta que posteriormente el Banco Central Europeo subió los tipos de interés a principios de 2.011 al 1,5 %, así que el euribor se sitúo en febrero en torno al 1,7 % ¿y a cuanto está hoy? al 2,067 % Horror, terror, pavor, los bancos desconfían unos de otros, no hay liquidez, el crash es inminente. Evidentemente estoy de broma.

Entonces ¿Qué está pasando? Según parece, las filiales de los bancos europeos en Estados Unidos tienen cerrado allí el mercado interbancario. Un banco pidió dólares al Banco Central Europeo y eso hizo saltar todas las alarmas. El Banco Central Europeo y la Reserva Federal mantienen un acuerdo para que el primero de ellos pueda suministrar liquidez en dólares a entidades que se encuentren en su jurisdicción y que tengan activos en esa moneda evitando tener que pasar por el FOREX, es decir, ahorrándose un dinerillo en cambiar moneda ¿Y porque un banco afincado en USA, aunque sea europeo, acudió al BCE y no a la Reserva Federal? Si hubiese acudido a la Reserva Federal habría transcendido el nombre del banco. Se conocería cual es el banco enfermo de Europa, de está forma ahora se extiende la sospecha sobre todos los bancos europeos que operan en USA. Esto lo cuenta estupendamente el Wall Street Journal y puede verse en está gráfica que refleja los intercambios de la Reserva Federal con el BCE.


Una primera lectura es que los bancos europeos quizás no estén tan mal ya que la iliquidez solo afecta a sus filiales en USA. Una segunda lectura es que los bancos americanos quizás no andan demasiado bien de efectivo cuando a las primeras de cambio tienen tantos temores para prestarlo. Wall Street Journal y Financial Times llevan un mes hablando todos los días del asunto de la falta de liquidez de la banca europea. Lo que da de si una anécdota. A mi me llama mucho la atención que toda está historia sobre la banca europea ha dejado en segundo plano que Bank of America ha necesitado una importante inyección de capital privado, después de que meses antes se conociese que seguía teniendo perdidas millonarias por las hipotecas subprime. Lo cierto es que los bancos siguen perdiendo mucho dinero con el crédito subprime y Bank of America ha sido requerido por la Reserva Federal para que presente un plan de contingencia por si las cosas se ponen feas.


Entonces, ¿no garantizan la solvencia de los bancos esas pruebas de esfuerzo que los reguladores realizan a la banca? Las pruebas de esfuerzo miden la capacidad que tienen los bancos para afrontar un escenario macroeconómico “extremo” (sic). Se basan en supuestos, algunos tan divertidos como “que los precios de las casas bajen un 20 %” Confrontadlo mentalmente con el siguiente supuesto que se podría haber realizado en el siglo XVII “que los precios de los tulipanes bajen un 20 %” Eso da la medida de lo “extremo” del escenario. Por otro lado existen innumerables recetas de contabilidad “creativa” para ocultar a los reguladores el estado real del banco. Un buen ejemplo de eso lo tenemos en España con la CAM, una pequeña caja de ahorros. Tras ser intervenida por el Banco de España hemos descubierto que no salen las cuentas, donde pensábamos que había beneficios hay una sangría de perdidas. Este pequeño banco viene reduciendo su plantilla desde hace tiempo ¿Es la reducción de personal un síntoma inequívoco de que algo mal? Si fuese así habría que prepararse para el apocalipsis bancario: Proyect Compass UBS ha anunciado 3.500 despidos, el 5% de su personal y el Citigroup está reduciendo docenas de sus “traders”. El Bank of America puede cortar hasta 10 mil empleos, el 3,5% de su plantel. ABN Amro, Barclays, Bank of New York Mellon, Credit Suisse, Goldman Sachs, HSBC, Lloyds, State Street y Wells Fargo han anunciado recientemente sus planes de recortes laborales – decenas de miles de personas en total. Atendiendo a lo que paso en 2.008 Lehman Brothers realizo importantes ajustes de plantilla antes de su quiebra.

En definitiva, afirmar con rotundidad cual será la primera ficha de dominó en caer es un ejercicio más de adivinación que de raciocinio. Sin embargo, podemos usar la lógica y hacer unos números y obtener conclusiones sorprendentes. La lógica me dice que los problemas con el crédito subprime continúan aflorando a pesar de que como hemos visto en anteriores post la Reserva Federal ha monetizado 1 billón de dólares en títulos respaldados por hipotecas subprime. Esos programas de monetización se han hecho extensibles también a los títulos de deuda pública norteamericana y todo eso dinero que ha llegado a los bancos a entrado en una dinámica especulativa hinchando las bolsas (los brotes verdes) y las materias primas. Ahora, conforme caen las bolsas y las materias primas ese dinero de monopoly se hace humo. En Europa también se imprimió dinero en 2.008, pero a una escala mucho más limitada, la cuarta parte, como veremos en el siguiente post. Ahora, como ya hemos explicado, no hay posibilidades de imprimir más dinero pero si las hubiese habría que hacer planchas nuevas para poder satisfacer la demanda que requiere financiar el déficit federal y monetizar los créditos subprime impagados.

La prueba que nos puede dar la clave del asunto son las cuentas que hice antes sobre las pérdidas ocasionadas por vender un millón de euros de deuda pública española. Con una inversión de 965 mil euros se pueden perder 13 mil euros. Según mis cálculos para perder 2.390 millones de dólares como el Bank of America con el crédito subprime un banco tendría que tener 126.700 millones de euros de títulos de deuda de los llamados PIIGS (Portugal, Irlanda, Italia, Grecia, España). Eso es, nada más y nada menos que el 21,8 % de la deuda de España en circulación hasta junio de 2.011. No es de extrañar que los especuladores se estén centrando ahora en Italia, un país con más deuda pública pero que no tiene los problemas del resto ni de lejos, ya que su endeudamiento privado es bajo. Esta es la exposición de los bancos europeos a la deuda pública de los países periféricos. El banco que más cerca se queda de esa cifra es BNP Paribas con 84.000 millones. Los problemas con la deuda pública no son comparables a los impagos de las hipotecas ni en cantidad, ni en calidad, ya que las pérdidas se pueden sortear reteniendo el título hasta su vencimiento.

Sabiendo esto ¿cual será el primero en caer? Hagan sus apuestas señores.



P.D: Los datos aquí expuestos no deben hacernos olvidar que todo el sistema financiero es esencialmente insolvente. Una vez resueltos los problemas principales habrá que ver como se procede a una demolición controlada de todo ese artificio. Es lo que pasa por ejemplo en España con las hipotecas. Si la morosidad va aflorando mucho más lentamente que en Estados Unidos se debe al hecho de que en España aun entregando la casa mantienes la parte de la deuda que no cubra esta. Eso hace que la gente siga pagando aun cuando su casa valga menos que la hipoteca que tiene contratada. En Estados Unidos no pasa eso y cuando el inmueble al bajar de precio comienza a tener menos valor que la deuda contraída la gente deja de pagar y entrega la casa.

P.D.2: Seguid de cerca a Bank of America, Royal Bank of Scotland, Credit Suisse, Goldman Sachs, Barclays y HSBC. Esas son mis apuestas personales.



Addenda (4 de octubre de 2.011)

El primer banco enfermo del planeta (de los too big to fail) resultó ser el franco – belga Dexia. Es justo reconocer los errores, nos equivocamos, no en la fecha pero si en el banco, este no estaba entre mis favoritos.

Dexia es un banco especializado en banca minorista y en financiación a municipios y cuenta con una importante cartera de deuda soberana europea. Hoy El País se hacía eco de sus dificultades que lo obligan a ser rescatado o escindirse creando un “banco malo” y hace hincapié en su exposición a la deuda pública griega. Es realmente vergonzoso que medios de está difusión digan estas tonterías. Resulta evidente que el periodista ni siquiera se ha molestado en comprender como funciona el mercado de deuda pública.

Ayer se reunió el consejo de administración de la entidad y emitió un comunicado oficial donde indica que una parte de su cartera compuesta por unos activos denominados Legacy estaba dificultando su operativa, razón por lo cual había pedido auxilio al regulador y a los gobiernos francés y belga ¿Y que es esto de Legacy? Pues resulta que no es deuda soberana sino títulos respaldados por hipotecas subprime. Estos activos son los que serán enviados al banco malo e irán produciendo un goteo de perdidas, las cuales apuntan al corazón de las finanzas públicas belga y francesa, profundizando la crisis de deuda europea y dificultando la financiación de España. Sería deseable que está situación actuará de detonante para que por fin los gobiernos se decidan a resolver la crisis de deuda griega.

Si bien no valoramos adecuadamente la exposición de la banca europea al riesgo subprime, acertamos al indicar que mientras la exposición a la deuda pública incide en la liquidez la morosidad subprime lo hace en la insolvencia. La venta de casas en Estados Unidos ha descendido a su nivel más bajo en cincuenta años, con lo que eso implica, la casa tiene un cartelito que pone “Bank owned”. Será en octubre.

P.D: Acabo de encontrar esto


Es una correlación entre el valor bursátil de la banca europea y americana, cuando la correlación es igual a 1 dicho valor varía de la misma forma a ambos lados del atlántico. Entre agosto y septiembre se han correlado fuertemente ¿la razón? Ese famoso virus que se contagia a través del mercado interbancario (ironic mode OFF)



Addenda (21 de noviembre de 2.011)

El 7 de noviembre nos enteramos de la suspensión de pagos de un fondo de capital de riesgo o hedge fund, MF Global. Se trata de la octava quiebra en importancia en la historia de USA pero con la crisis y con la enfermedad del sistema financiero casi nos parece de juguete. Un fondo con una cartera de activos de tan “sólo” 50.000 millones pero que tenía 6.300 millones de bonos españoles, portugueses, italianos, belgas e irlandeses, un 15% de sus inversiones estaban en estos bonos. Eso nos ha permitido saber quien especula con la deuda pública de PIIGS, bueno, de momento conocemos a uno, MF Global.

Me pareció muy interesante una reflexión de Nouriel Roubini al respecto ·”Goldman Sachs podría ser la siguiente en colapsar”. Según el economista americano los antiguos bancos de inversión tienen mayor riesgo que los bancos comerciales porque no captan depósitos y dependen de la financiación a corto plazo de otros bancos para refinanciar su deuda mientras esperan a que maduren sus inversiones a largo plazo.  Esto es coherente con lo sucedido hasta ahora, Dexia, pese a ser un banco comercial, se había apalancado a base de captar financiación en el mercado interbancario en lugar de captar depósitos. Sin embargo, yo iría un paso más allá que Roubini y diría que el gran problema de Goldman Sachs será que sus inversiones a largo plazo están realizadas en la burbuja global. Eso puede marcar la diferencia entre una quiebra al estilo Lehman Brothers y una quiebra al estilo Dexia. El banco belga tenía una cartera de activos problemáticos de 100.000 millones (el 20%) mientras el americano tenía unos 500.000 millones de activos de dudosa rentabilidad (el 80%).

No fue en octubre pero el peligro no cesa. El sistema financiero continúa enfermo, la volatilidad sigue muy alta, los valores bursátiles de los bancos siguen a la baja y las materias primas frenéticas. Una bajada brusca de las mismas podría indicar que la ola del tsunami se acerca ¿Dónde se parará la siguiente bola? En la Proa del Argo mantenemos nuestras apuestas.